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当前流动性仍然充裕
表面上看，央行已经闭口不谈“从紧”了，那么，这是否意味着央行对于流动性的管理力度也会明显放松呢？是否可以将央行在5、6月公开市场操作力度的减少，以及7月份弃用存款准备金率工具，看作是央行将减弱流动性紧缩力度的证据呢？
很显然，根本问题在于，当前的流动性环境是否已经紧缩到了需要央行放松的地步，博览研究员对此难以认同，无论是从实体经济需要的货币供应量，还是实际货币发行的情况来看，当前流动性仍然处于充裕的状态。
中国实体经济需要的货币供应量应该以一个什么标准衡量，市场存在严重的分歧。常见的做法是直接拿广义货币供应量M2同比增速与“GDP实际增速+CPI增速”来比较，考虑到三驾马车中的净出口并不构成人民币货币的需求，我认为应该将这一部分剔除更为准确；而且鉴于GDP名义增速的季节性，一二季度的增速差距与以往全年的可比性比较下，这里我将使用M2/（GDP-贸易顺差）这一指标来衡量货币供应量对于实体经济货币需要的满足程度。
可以发现，2005年到2006年，这一比值呈现持续上升的态势，但到了2008年，一季度和二季度这一比值首次出现逆转。这表明近几年货币供应量过度扩张的势头在今年上半年开始得到控制，但这除了央行在上半年紧缩流动性的功劳之外，CPI同比增速持续高企造成货币需求明显提升可能贡献更大。
值得注意的是，一季度和二季度的比值仍然接近2006年的同期水平，而货币政策是在2007年才由“稳健”转为“（适度）从紧”，2006年流动性比较充裕，因此，可以说，当前总体流动性仍然明显超出实体经济需求。
央行上半年紧缩力度不够
实际上，虽然去年以来央行的频繁上调准备金率让市场印象深刻，今年上半年也几乎维持了去年的调整频率，但是从货币发行的角度来看，2003年以来的统计数据显示，2007年的货币发行余额同比增速处于最高水平，即使今年前5个月发生下滑，但3、4、5月份的货币发行余额同比增速仍处于2003年以来的高位。
这主要反映了今年以来外生流动20性的压力，今年上半年各月的新增外汇占款规模要明显高于去年同期。
新增的货币发行主要发生在今年1月份，当月新增高达7080亿元。其后的4个月，央行一直在回笼货币，2、3、4、5月份的货币回笼量分别是4504亿元、2111亿元、13亿元和598亿元。从这个意义上讲，央行在这4个月一直是紧缩货币的。
但是总体来看，前5个月的累积回笼量只有145亿元，考虑到去年流动性总体严重过剩的基数，这种规模的货币净回笼显然与“从紧”的货币政策基调不相称。
松动信贷总量很冒险
上周五，关于央行允许信贷额度增加5%的传闻引起了市场的密切关注，据说还是当日下午上证指数一个小时飙升100余点的功臣。对此传闻的真实性，博览研究员抱持怀疑态度，或者这至少是一种误传，不排除这是对央行采取相关配套措施、鼓励商业银行扩大农业和中小企业信贷投放误传的可能性。
不可否认，该传闻比较符合当前宏观调控转向“保增长”的政策基调——5%的新增信贷额度主要用于支农和中小企业，以及灾区建设，这些都是央行货币政策目前“有保有压”中“保”的重要领域；而央行行长周小川最近“央行已准备了十多项政策措施来支持中小型企业”，也深刻体现了央行货币政策面对“保增长”要求的压力。
问题是，专门松动信贷总量控制5个百分点，不仅没有抓住这些领域融资问题的关键，而且也不利于当前的宏观调控。
从逻辑上看，央行专门新增信贷额度的唯一考量只能是，在现有的信贷总量控制下，商业银行削弱了对于农业、中小企业的信贷投放意愿（灾区建设贷款属于政府强力支持领域，商业银行不配合发放的可能性不大），从而，央行采取这种在已有信贷额度之外、直接新增收益的方式来刺激商业银行。
但是，商业银行缺乏农业和中小企业信贷投放意愿的根本原因在于——相关行业的信贷风险管理机制并不完善，即使在实行信贷额度控制之前，商业银行也缺乏扩大相关行业信贷投放的意愿；仅仅因为商业银行在信贷额度控制之下压缩相关行业贷款，就片面要求商业银行必须扩大相关行业信贷，不仅不是符合市场规律的做法，也可能增加宏观经济调整（特别是中小企业）下的金融风险。
博览研究员认为，周小川所指的“十多项政策措施”，其中即使有保障中小企业信贷需求的话，也不会是主要的措施，而且应该不会是单纯的要求商业银行保障相关信贷需求的占比，而是同时有一定的优惠政策予以搭配，特别是财政政策（财政贴息等）；这些政策措施很可能更多的是一些建制性的措施，例如，规范民间融资补充银行融资、完善中小企业风险管理机制（如完善中小企业信贷抵押制度、担保制度）等。
否则，央行即使采取额外新增农业和中小企业信贷额度的措施，结果也可能违背其初衷：商业银行可能在满足5%新增信贷额度的同时，削减原有的农业和中小企业信贷用于大中型企业信贷的发放。
另外，正如上文所述，当前流动性仍然充裕、未来的流动性管理也不宜放松，作为占M2比重仍高达65%的人民币信贷，其松动可能加剧流动性过剩的局面，不利于通胀的控制。而且，5%的新增额度已占到目前M2余额的0.4%，一旦商业银行形成信贷总量进一步松动的预期，那么，信贷额度控制措施可能受到更大的冲击，最后的结果可能形成央行的“被动误导”。
宏调变化已露端倪股市更需“实质政策”
总结本周末的消息面，证监会依然“平静”，但宏观经济政策方面却是信息频传：一方面，国家主席胡锦涛8月1日接受了来自25家外国媒体的联合采访，就筹办和举办北京奥运会、北京奥运会对中国的影响及当前中国经济社会发展形势等问题回答了记者的提问；另一方面，传闻央行“放松”信贷规模5%、约1800亿元，导致周五尾盘“暴涨”（而据《中国首席财经》今日的研究，这种货币政策调整的可能性不大，而博览研究员此前的分析认为，最可能变化的主要还是“财政手段”，至于该传闻所称，这笔1800亿的“??贷”主要针对“农业和中小企业”，从政策属性上看，财政政策可能更适合这样的“针对性措施”）。
此外，关于经济增速将出现“明显放缓”的消息也不绝于耳，除了此前关于中小企业的生存面临“窘境”、外贸企业遭遇“寒流”的消息之外，最新的消息称，中国物流与采购联合会1日发布的中国制造业采购经理指数（PMI）为48.4%，比上月回落3.6个百分点。这是自2005年1月以来，PMI指数首次回落到50%以下，暗示经济下行趋势会继续。
作为一个国际通行的反映宏观经济趋势的领先指数，制造业PMI通常在50%以上，反映经济总体扩张；低于50%，反映经济收缩。
这类数据的频繁出现，似乎在显示中国经济已经面临重大的挑战，反过来则会促使中央政府“尽快”调整其宏观调控的政策，上周，财政部已经将纺织业的出口退税上调2%达到13%的水平，这被市场视为“政策转向‘保增长’的第一个明确信号”，而周末传出的关于“信贷额度新增1800亿”的传闻，则无疑在更大程度上“增强”了投资人对“宏观政策回暖”的预期。
但博览研究员注意到，周五为尾盘的反弹能否持续，还是得看“机构脸色”。本内参在7月初提出股市有望在奥运前出现“修复性中级反弹”的观点时就指出，行情发展的关键就在于，当政府的宏观调控政策出现“回暖”的明确信号之后，机构是否会及时参与到行情当中来，是超跌反弹真正发展为“中级反弹”的主要变因，而博览研究员上周的研究表明，近半个月来的情况显示，国内机构，特别是基金和保资，仍然在持续其3月份以来的“逢高减持”的策略，至多不过是“做短线波段操作”，并未随着宏观政策的“微调”而做出“实质性”转变。
从国内机构的“历史足迹”看，年初国内机构“被迫”彻底转变其去年定下的“牛市投资策略”，而转化为后来“持续的减仓”，是在去年底中央政府做出明确的宏调目标从“平稳较快”，修正为“双防”之后的3个多月，也即08年3月分才开始。
而现在，当中央政府的宏观调控政策出现年内第二次重大转变时，这种“时滞性”再次显现，而且从越来越多的机构发表“更看好第四季度”的研究报告或者观点的情况看，这个时段似乎又将是“三个月”（中央政府的政策变化从7月底就已经明确，如果按照机构的“看好第四季度”，那么最杂也是到10月份去了）。虽然现在不排除部分机构也开始有所动作，但作为机构整体性的投资策略的改变，恐怕还有待时日。
从这个层面上说，针对管理层和政府近两个月来的“维稳舆论攻势”，如果其真的希望行情在近期有所表现，那么打破当前僵局的关键，如博览研究员上周所指出的那样，必须在“言谈”之外，加以实质性的“动作”，而当前的关键就在于“加快QFII的审批”，以其促使国内机构尽快“转变投资策略”。
17家机构预测三季度CPI增幅6.1%
最近，北京大学中国经济研究中心联合包括花旗银行、中信证券等其他16家国内外的主要机构对中国三季度的经济形势做出了预测。预测结果表明，17家机构对国内三季度GDP同比增长的预测加权平均值为10.0%，而CPI的增长幅度则为6.1%。
据《21世纪》报道，在对CPI三季度同比增长率的预测上，国家信息中心的预测最为乐观，为5.6%，中银国际的预测值最高，达到了7%，而参与此次预测的四家外资投行的预测值则各有高低，其中，花旗银行的预测值为6.9%，其他三家——美林、瑞银和汇丰的预测值则较低，分别为5.9%、6.2%和6.3%。
此外，8月1日交通银行研究部发布报告预测，7月份CPI涨幅将在上月小幅回落的基础上继续下行。交行研究部指出，7月份食品价格运行平稳，翘尾因素降低导致CPI下降1个百分点，但6月份油电价格调整可能对非食品价格产生滞后影响，阻碍CPI大幅度回落。总体而言，7月份CPI增幅将继续稳步下降，根据预测模型结果显示，08年7月份CPI增幅将在6.1%—6.7%之间。取其中位数，交行研究部预测7月份CPI同比增幅为6.4%，继5月份以来连续第三个月回落。
上半年中国经济由虚假的“消费繁荣”拉动
国家统计局7月31日发布08年二季度经济述评，文章指出，在拉动经济增长的“三驾马车”中，消费是中国上半年经济平稳较快增长的领跑者，消费品零售总额同比增长21.4%。
但有分析指，在高通胀的背景下，消费增长属于虚假的消费繁荣。据《京华时报》报道，在巨大的负利率水平和通货膨胀压力下，会促使消费者被迫减少储蓄、增加对生活必需品的消费，以维持基本生活消费水平。在这种情况下出现的零售额的增长并非源自实际需求的增加，而是被动消费的增长，因此属于虚假的消费繁荣。
谢国忠:政府应让活不下去的企业倒闭
谢国忠认为，尽量降低经济下挫带来的冲击当然可以，但是，政府不应与市场对抗。企业倒闭符合市场规律，中国应顺势而为。放缓人民币升值步伐，能够给出口部门更多生存空间，但是，增加银行贷款则是一个大错误。通胀压力已经非常强劲，放宽贷款只能是火上浇油。良好的宏观经济政策组合应该是:紧缩的货币政策、宽松的财政政策、稳定的汇率政策。长期来看，经济调整将会触底，并为下一次经济繁荣做准备。
谢国忠认为，中国进入了周期性与结构性双重调整的时期，政府政策无法阻挡这一进程。此过程必然是痛苦的，因为许多企业都将倒闭。虽然倒闭在短期内会降低就业率，却会为更多高效企业提供生存空间。这就是市场规律——优胜劣汰。事实上，许多出口企业都是家族式企业，没有能力更新升级。它们的生存取决于能否找到一个新的低成本生产地，如果不能，等待它们的就是关门大吉。
他提醒说，制造业企业间的三角债可能会引发一场金融危机。许多出口企业为了持续经营，不得不拖欠上游供货方的货款，而后者又不得不拖欠其供货方的款项，或是以应收账款作抵押向银行借款。结构调整引发的金融问题不容小觑，政府需密切监控。
中国地下钱庄私贷超10万亿
据了解，地下钱庄、担保公司，甚至拍卖行及典当行，早已趁政策空白期撑起一个庞大的民间融资市场。知情人士透露，民间融资月利息高达5%以上，年利润可超本金一倍。而专家估计，截至08年6月，全国非正规信贷规模已突破10万亿元。
深圳一位从事地下钱庄业务的张先生介绍，由于国家今年收紧银根，到目前为止，央行已将银行存款准备金率上调至17.5%，许多银行存贷比不足70%，导致许多中小企业融资更加困难。他所在的地下钱庄除了从事境内外资金汇兑外，目前更看好高息贷款业务，正在全力争揽。
在深圳从事信用担保业务的香港信用担保联合会会长汪润田表示，当许多中小企业急著用钱时，凭其高风险的评估很难在银行贷到款，即便有资格，银行贷款到位也要6-8周时间，而担保公司通常只需3-4天便可获贷款，因此许多中小企业在短期贷款时只能被动地找担保公司高息融资。在深圳有部分信用担保公司及部分港人都在从事高息融资，其月息达到5%，他们一般只做几个月的短期借贷，有的担保公司一年用2000万-3000万元进行短期循环高息放贷，一年能放20四次，营业额可做至亿元，扣除成本后仍有6成利润。
除此之外，据“香港报章”报道，许多典当行也在融资业中分了一杯羹。深圳银达典当业务员王先生表示，他们的业务今年较去年同期增长了30%，主要做黄金、钻石、汽车和房产等典当，每次最高给客户贷款6成，月利息为4.7%，一旦客户未能还贷，他们便将客户资产进行拍卖还付本息。他称，除了个人来典当之外，有越来越多的中小企业老板也前来典当房产融资。
基金：管理层还没“指示我们做多”
随着股指在3000点关口前再度徘徊，市场行情再度低迷，赚钱效应减弱。尽管监管层近期连续召开会议，讨论维稳大计，新华社、《人民日报》等权威媒体连续播发唱多文章，但是市场已经对光打雷不下雨的阵仗有些审美疲劳，熊市思维依旧非常严重。
基金“已彻底放弃希望”
“你知道大家这轮反弹看到多高吗？顶多不过3200点，为什么还要去加仓呢?”某券商资产管理部投资总监解释机构资金保持沉默的原因，既然空间有限，何必再去抢这个反弹呢，何况现在的市道，多动多错几乎是必然。
“现在我不敢贸然加仓了，市场的底部到底在哪里，只能继续观望。”某基金经理反思自己半年来的操作。“虽然监管层给我们下了封口令，但是还没有指示我们做多，所以我们以观望为主，适当的做些调仓换股工作，当然，这种情况下，也不敢大肆做空。”
指南针赢富数据显示，截至7月30日的最近5个交易日，沪市基金净买入36.678亿元，而最近10日净买入则只有18.444亿元，表明基金最近5天才刚刚开始转为加仓动作。
德圣基金研究中心首席策略分析师江赛春认为，作为市场上资金量最大的机构群体，基金目前持有大量现金。从几个月前的高仓位减至目前的低仓位花费了大量时间；同样基金增仓也需要较长时间。但眼下并未看到基金开始趋势性增仓，也就是并未看到开始全面转向乐观的迹象。
QFII“忙抄底”
发起本轮行情之后，QFII就是坚定的支持者，几家著名的QFII集中营一直在大力加仓，且对象多为金融股等权重股。熟悉QFII业务的建银国际高端客户部董事曾粤晖指出，QFII背景千差万别，有些确实高明，有些则不敢恭维，国内投资者千万不可盲从，而应该有自己的判断。
游资“不务正业”
作为本轮反弹缔造者之一的私募和游资转战权证市场。
7月30日，不仅所有认购证全部收红，涨幅超过5%的品种更是多达13只，占比达7成。
面对权证突如其来的放量，市场分析人士认为，主要是游资主导的投机行为所致，而且这种炒作似曾相识，是游资的惯用手法。
5月底，权证市场处在估值的低点，而A股正经历着跌破3000点的苦楚中，因而在6月份，出现过一波权证强于正股的一轮爆发行情。
“权证市场近期一直比较清淡，游资此时过来炒作并非没有道理，毕竟A股机会太少了。”中信证券自营部一位负责衍生品交易的人士表示。
“其实资金去玩权证也是无奈之举，买正股基本上是买一个套一个，风险太大。”私募人士李晓华表示，权证可以T+0交易，当天资金就可出来，不存在隔夜风险。另外，他认为这也不排除是部分券商玩的把戏，“行情不好，交易量上不去，券商也会通过频繁交易把量做上去”。
8月份行情总体估计
申银万国认为，上证指数08年8月份弱势运行。估计8月份运行区间在2500点至3000点，在特定的假设条件出现的情况下，不排除有创新低的可能。
“维稳”的呼声很高，多方的斗志较弱，两者形成鲜明的对比。至于8月解禁的大小非环比增长320%，大盘股IPO南车发行等因素不至于成为重大利空因素。国际油高位震荡、美国股市宽幅波动对A股可能有些间接影响，但A股在较大程度上按其自身的轨迹运行。
同时，趋势影响着估值和投资者信心。由于阶段性趋势发生了剧烈的变化，估值也随之发生动摇，几年来平均市盈率的走势状况反映了一些问题。在强势格局中，PE过高也被追捧；在弱势格局中，PE回调幅度超过50%，也乏人问津，趋势对估值形成挑战。在上升趋势中，高估再高估；在下跌趋势中，低估再低估。01年至07年期间的上市公司业绩增减情况与大盘趋势的波动很耐人寻味，两者并不是直接的一一对应关系，趋势影响着估值，在01年至05年调整趋势中，即使上市公司的业绩有较大幅度的增长，也无法提振市场的信心，大盘重心保持着震荡下降的趋势。01年上市公司业绩同比负增长，上证指数当年居然创出七年牛市（94年至2001年）的高位2245点。据申万研究所的统计数据，02年至05年A股整体利润同比增长幅度分别为1.4%、37.8%、25.1%和-5.8%，上证指数分别下探的低点为1339点、1307点、1259点998点，03年和04年上市公司净利润同比高速增长，但并没有改变股指逐步向下的趋势。02年至05年对应的市盈率分别为38、32、22和17倍，调整的时间长达4年。目前二级市场投资者的信心尚未恢复，市场还需休养生息。
机构专家激辩奥运后股市行情
太平洋证券研发中心总经理郭士英：奥运前后并不悲观
把奥运和股市涨跌结合到一起是不科学的。去年下半年股市开始调整，但是许多投资者过度坚信：奥运前不会大跌，错误的判断导致他们损失惨重。如今，许多投资者又过度悲观：奥运后股市会大跌，导致近期股市“维稳”效果都不大。
股市真正的影响原因是在基本面，目前的股市是被低估的，是奥运后股指要大跌的恐惧心态导致了过度悲观。静态21倍的市盈率，动态17倍的市盈率，对于中国这个发展前景良好的新兴市场来说，是一个合理且低估的市场，投资者别拿估值不当回事。尽管中国的经济和通胀遇到了一些困难，但中国政府已提前预见，并采取了一系列措施，所以这些都是能够解决的。近期有反弹行情是肯定的，而奥运后则暂时不敢下结论。如果原油价格中期见顶能够确立、通胀三季度回落且信贷放松很快实施的话，奥运会后也有一波像样的行情。
私募基金、全国实盘炒股大赛亚军邹锦辉：仅有超跌反弹机会
无论是从管理层的声音还是官方媒体的呼声，奥运“维稳”都是第一要务，但最近却发现效果不明显。这和管理层的做法有关，一方面呼喊“维稳”，但却没有实质性的措施，另外一方面，则是管理层错误的新股发行。上周股市还没有企稳的情况下，就迫不及待推出南车股份上市，而后面还有光大证券、中国建筑等大盘股在等着发行，这对股民信心是极大的打击。
对于奥运前后的走势并不看好。简单地举一个例子，尽管目前公布半年报的100多家上市公司业绩增长达到37%，但现金流却急剧下降，这说明全是应收账款在里面，甚至不排除有虚增部分。此外，宏观经济从“双防”到“一防一保”，也说明上市公司业绩很困难，这个是非常致命的。奥运前后，股市难有大的反弹机会，如有反弹，应是逐步减仓，在看不清的情况下，应以仓位控制风险。当然，如果奥运后跌下来了，那么可以做反弹的机会，超跌反弹的波段操作应是下半年的最佳策略。
某基金公司高管：应无大涨空间
从估值角度看，沪深300指数08年的市盈率约为17倍，与过去12年最低估值水平接近，市场已进入比较安全的投资区间，但在市场过度悲观的情形下，不排除还有进一步下行的空间。另一方面，市场近期内扭转悲观预期的可能性也不高，奥运前后没有大幅的上行空间。
目前困扰市场的几个主要问题仍存在：通胀回落能否稳定而持久，从而减缓紧缩政策压力；上市公司盈利增速放缓的幅度；在部分公司大非承诺不减持的情况下，未来解禁压力的程度。而且6月份M1增速加速下滑，表明流动性正加速收紧。下半年紧缩政策的压力可能会有所减缓，但油价、电价及其他前期被扭曲的价格可能会上调，抑制通胀仍是主基调。在经济减速的大背景下缺乏行业整体性投资机会，需注重投资的防御性和安全性。
“维稳”成了“不救市”的代名词
尽管一个多月内说尽了历史上也许从来也不曾说过那么多的维稳，但七月的收官却让人失语。不能说维稳的话说得不漂亮，可是，如果真的想救市，为什么不推平准基金？为什么不改印花税为单边征收？即使不敢让已准备好了的股指期货应运而生，为什么不让沪深300的T+0先行一步？又为什么不效法美国颁布一个“限空令”？
尚福林主席在最近召开的全国证券期货监管期中工作会议上坦坦荡荡，说得够明白了。他说，奥运会召开在即，市场运行环境日趋复杂，监管任务艰巨。证监会要全力维护资本市场稳定运行。而如果仔细体味证监会有关人士近期的各种表态，也就不难理解稳定的真实含义了，它和救市根本是完全不同的两回事。
尽管指数从6124点一口气跌到了2566点，至今还仍在3000点以下徘徊，证监会负责人却一连说了四个“未变”：当前我国资本市场稳定健康发展的基础和动力没有发生根本改变；国家大力发展资本市场的战略部署没有变；推动资本市场稳定健康发展的根基没有变；实现资本市场可持续发展的路径没有变。不难设想，证监会是认可此前的指数和股价调整的。
稳定的倾向性是治市而不是救市。这从“4?24”后尽管指数又跌了回去，也没有再出过任何的救市措施，却出了许多繁文缛节的规定就可以看得很清楚了。中国股市确实存在“治市”的需要，但如果按成思危先生说的“只能治市，不能救市”，选择“治市”就意味着对“救市”的否定，事情也就变了味了。将由于政策定位错误和利益分配不公所造成的市场问题，一概归咎于市场的投机和投资者的好赌，岂不意味着无论市场出了多大的问题，管理层都可以轻而易举地把问题当成“政绩”？
尽管管理层似乎也在不遗余力地规范大小非减持，但这并不意味着对大小非减持的否定。同样的道理，对于已过会的IPO和再融资的暂压不发，也并不是真的不发，发还是要发的，只不过是需要试探市场的承受力。南车IPO的投石问路，就是一个明证。如果证监会人士所称之“情况确实发生了变化”的意思，只是出于对市场接受与否的顾虑，而并没有引起对利益输送机制的深刻反思，恐怕未必是真正汲取了南航权证的经验教训。
不过，无论是只讲“维稳”而不思“救市”，还是只讲“治市”而反对“救市”，表面上似乎非常符合市场化的主张，实际上都忘记了一个基本的事实或说基本的前提，那就是中国股市的政策市并没有改变。正是由于政策市才造成了中国股市走势同经济增长趋势的严重背离，也才使投资者非但无法分享国民经济成长成果，反而还要为嫁祸于人的美国次贷危机和“两美”危机埋单。这不是市场化，恰恰是反市场化。由此可见，当维稳如此圆熟地操之于政策市的玩者之手时，市场的不升反跌也就不难理解了。因为，维稳成了“不救市”的代名词，对于市场而言非但并不意味着利好，弄得不好，反而有可能演变为利空。
